Política monetaria (página 2)

Los bancos pueden ejercer racionamiento sobre la oferta
del crédito tanto vía precios como vía cantidad.
Esto tendrá mayor influencia en la economía conforme
sea más dependiente del crédito bancario y los agentes
económicos no posean fuentes de financiamiento alternativas
a la bancaria.

Entre los elementos a analizar para comprender por que
la oferta de crédito bancario es racionada, es necesario el
concepto de información asimétrica entre prestatarios y
prestamistas, pues da lugar a problemas de selección adversa
y riesgo moral.

Estos problemas se pueden explicar a través del
canal de las hojas de balance; el valor de mercado de una firma
depende de sus flujos futuros esperados y del valor de los
activos que hay en su portafolio, variables que pueden verse
afectadas por la tasa de interés. Ante una contracción
monetaria el valor de las firmas podría caer. La hoja de
balance de las firmas (el valor de mercado de las firmas),
constituye el valor del colateral con el cual la firma puede
enfrentar al sector bancario. Al bajar el valor del capital, el
incentivo de las firmas a tomar proyectos riesgosos aumenta, al
disminuir el monto de recursos propios involucrados. Este
problema de riesgo moral llevará a un problema de
selección adversa en la solicitud de crédito, porque
las empresas cuyo capital se ha reducido de manera más
fuerte son las que acudirán a los bancos mas frecuentemente
y con los proyectos más riesgosos.

Los bancos para evitar estos problemas pueden decidir no
dar créditos, darlos por un monto menor o cobrar tasas de
interés más altas.

Otro canal para restringir el crédito bancario
puede ser, el canal de préstamos bancarios, en este canal la
contracción monetaria va a traer una disminución de las
reservas bancarias, lo cual aumenta el costo marginal de realizar
préstamos y esto disminuirá la oferta de fondos del
sector bancario-

• ¿Cuales son las diferencias
  fundamentales entre la Regla de Taylor y la de McCallum?
  ¿cómo expresa Taylor su regla para economía
  abierta?

La regla de Taylor es una regla para fijar la tasa de
interés y la de McCallum una regla para fijar la cantidad de
dinero.

La regla de Taylor lo que dice es que: la
tasa de interés debe reflejar el ajuste entre el producto
esperado y la relación entre la inflación observada y
la inflación esperada. Según esta regla el BC eleva la
tasa de interés cuando la inflación se eleva por encima
de la meta o el producto se eleva por encima de nivel de largo
plazo, y reduce la tasa de interés en los casos
opuestos.

La regla de Mccallum vincula la tasa de crecimiento de
la cantidad de dinero con una meta de producto.

La regla de Taylor para economías abiertas se puede
ver en Ball.

La regla de Taylor debe ser modificada para incorporar
el pap el del tipo de cambio, una variable cuya importancia
central para las autoridades es ignorada por la regla básica
de Taylor.

wr + (1-w)e = ay + bp* r – tasa de
interés real

e – tipo de cambio real y –
producto

p* – inflación a largo plazo

w y 1-w – son ponderaciones aproximadamente
proporcionales a los efectos de la tasa de interés y el tipo
de cambio en el gasto agregado

Las modificaciones hechas a la regla de Taylor original
fueron: la inflación es reemplazada por la inflación de
largo plazo y se sustituye la tasa de interés por un
promedio ponderado de la tasa de interés y el tipo de
cambio. Este promedio es conocido como el ICM (índice de
condiciones monetarias).

• Dada un esquema de Mundell Fleming,
  como el adjunto, después de poner las referencias en las
  rectas y los ejes:

• Señale en que cuadrante
  podría estar uy antes del abandono del régimen de
  bandas de flotación.

• Señale que instrumentos (y con que
  sentido de variación sugeriría Mundell para lograr
  el equilibrio global.

• Explique el que orden los usaría,
  teniendo en cuenta la situación económica vigente
  en ese momento.

• ¿Por qué bajo
  dolarización oficial no necesariamente la tasa de
  interés convergería a la tasa de interés del
  país cuya moneda se adoptó?

En un sistema de dolarización oficial las tasas de
interés son mayores que las tasas de interés en el
país ancla porque en el primero las mismas tienen
incorporadas el "riesgo de confiscación", que es una
prima por riesgo país. La confiscación de activos
representa una larga tradición en América Latina. Los
países lo que hacen es tomar los depósitos en moneda
extranjera en los bancos nacionales y convertirlos a moneda
nacional a un TC inferior al de mercado, en un desesperado
intento de detener la fuga de capitales.

Un sistema de dolarización oficial, implica que se
elimina, lisa y llanamente la moneda nacional y se sustituye por
una moneda extranjera. Se trata de un sistema que se identifica
mucho más que el de convertibilidad con la estabilidad
monetaria, porque hace mucho mas costoso, aunque no imposible,
que el gobierno recupere el control de la PM y/o cambie la
paridad de una moneda nacional que no existe.

Un sistema de convertibilidad, implica, que la moneda
nacional cuenta con 100% de respaldo en moneda extranjera y la
autoridad emisora establece un tipo de conversión de esa
moneda y esta dispuesta a canjear a la vista billetes emitidos en
el país por la moneda extranjera. Un sistema de
convertibilidad representa un sistema de vínculo rígido
porque el compromiso de mantener un tipo de cambio fijo tiene
respaldo legal y en la practica se pone el piloto automático
para la ejecución de la PM, eximiendo totalmente al BC y el
gobierno del cumplimiento de esa función.

Si comparamos un sistema de convertibilidad con un
sistema de dolarización plena, vemos que en el primero no se
hace totalmente imposible una devaluación. Si la actitud de
los inversionistas se vuelve negativa con respecto a un país
dotado de un régimen de convertibilidad y se produce un
ataque especulativo, los especuladores llevan todas las de ganar,
porque la única variación que puede experimentar el
valor de la moneda es a la baja.

La probabilidad de que ello ocurra es inherente a las
tasas de interés internas y se refleja en el hecho de que
las mismas aumentan más y se hacen más inestables que
las tasas de interés del país ancla. En un sistema de
dolarización oficial estos problemas son menores porque no
existe incertidumbre con respecto al valor de la moneda que
circula en el país (los usd siempre serán usd), el
componente de riesgo monetario de las tasas de interés
internas necesariamente desaparecerá y las tasas de
interés serán menores.

• Ball sugiere que el instrumento de política
  en economía abierta no debe ser la tasa de interés
  sino el índice de condiciones monetarias.
  ¿Cómo se definiría este?

El índice de condiciones monetarias es un promedio
ponderado del tipo de cambio y las tasas de interés. La idea
de introducir el ICM en la regla de política es porque la PM
afecta el gasto tanto a través de la tasa de interés
como del tipo de cambio. El estimulo global al gasto depende del
promedio de estas dos variables y ya que este promedio mide la
orientación general de la política, constituye una
variable adecuada para ser ajustada en caso de que la
inflación o el producto se desvíen de su senda. Dicho
de otro modo, la autoridad monetaria lo que hace es ajustar la
tasa de interés en respuesta al tipo de cambio, además,
del producto y la inflación.

• ¿Cree que en los últimos años
  existió una conducta tipificable como miedo a flotar?
  ¿Por qué?

Sí, en economías como la nuestra con un alto
nivel de dolarización, existe el miedo a flotar.

Esto se puede deber, en primer lugar, a que el principal
riesgo de dejar que el TC flote es que ello puede desestabilizar
las expectativas inflacionarias. Si la credibilidad es limitada,
existe una preocupación justificable de que una
depreciación inesperadamente grande pueda iniciar un ataque
al régimen de política. Si los agentes esperan que la
inflación aumente, pueden ser inducidos a ajustar precios y
salarios abruptamente al alza, elevando así la
inflación.

Además, el temor a la flotación es causado por
el riesgo de que una depreciación cambiaria inesperadamente
grande deteriore las posiciones financ ieras de los bancos que
tienen deudas en dólares, hasta el punto que pueda quedar
comprometida la solidez del sistema bancario. Así, la
vulnerabilidad del sistema bancario respecto del riesgo cambiario
es la otra cara de la mayor independencia monetaria.

• ¿Qué importancia puede tener la
  credibilidad en la gama de instrumentos a utilizar por la
  autoridad monetaria?

• ¿Por qué: a) el grado de
  dolarización b) la flexibilidad de precios y c) la
  frecuencia e intensidad de los choques, serían elementos
  importantes para decidir el ancla nominal factible de ser
  utilizada mas eficientemente?

• ¿Cuáles son las principales desventajas
  de un sistema de vínculo rígido?

En esencia hay dos sistemas de vínculo rígido
en la esfera de PM, la convertibilidad y la plena
dolarización.

Las principales desventajas de este tipo de sistema son
que: casi no dejan margen para la PM interna, para los
propulsores de este tipo de sistema ésta constituye la
principal ventaja ya que argumentan que es mejor no tener PM a
tener una mala o sea discrecional e inflacionaria.

Pero igual siempre es bueno tener un poco de margen para
poder aplicar PM acertada antes que no tener la posibilidad de
hacerlo. Pudiendo hacer PM, las autoridades pueden contrarrestar
los efectos de determinadas perturbaciones que afectan a la
economía interna.

Otra desventaja, es que el BC pierda la posibilidad de
cumplir la función de prestamista en ultima
instancia.

Las ventajas de este sistema son: primero, brindan un
ancla nominal que ayuda a mantener controlada la inflación
para los bienes transables y de esta manera se atenúa el
componente inercial de la inflación que alimenta el
crecimiento de los salarios y los precios de los bienes no
comercializables y hacen que las expectativas inflacionarias
converjan con las existentes en el país ancla.

Segundo, los regímenes de vinculo rígido
reducen y en el limite eliminan el componente de riesgo monetario
de las tasas de interés internas, reduciendo así el
costo de obtención de financiamiento.

Tercero, provee una regla de conducta para la oferta
monetaria lo que ayuda a reducir los problemas de inconsistencia
dinámica.

Cuarto, estos sistemas tienen la ventaja de ser
sencillos y claros, lo que permite que el público lo pueda
entender claramente.

• La Globalización, en la medida en que se
  fundamentó en progresos en los costos de transporte, de
  personas, bienes y capitales y en los avances en las
  técnicas de información y su transmisión,
  generó: a) cambios en las estrategias de
  política monetaria cambiaria.

• cambios en los canales de
  transmisión.

• cambios en el sistema bancario.

Señale (separadamente), los principales cambios
registrados.

• ¿Qué condiciones no estaría
  cumpliendo Uruguay para acceder a un régimen de
  Inflation Targeting?

Uno de los requisitos para poder aplicar este esquema es
que los sistemas financieros sean sólidos y tenga la
capacidad de soportar choques. De otro modo, la mayor volatilidad
del tipo de cambio asociada con un esquema de inflation targeting
puede dar origen a vulnerabilidades en el sistema financiero,
debilitar la confianza en el régimen monetario y provocar
ataques especulativos. En nuestro país, el sistema
financiero viene de una crisis y de a poco ha ido
recuperándose pero todavía no estaría en
condiciones como para considerarlo un "sistema financiero
sólido".

Otro requisito que debería cumplir el país,
sería el de tener disciplina fiscal.

Además, varios estudios (Ize), establecen que la
adopción de un sistema de IT, en economías altamente
dolarizadas es complicada pero no imposible.

En Uruguay existe una considerable dolarización del
activo y del pasivo del balance de empresas, los hogares y los
bancos, y el grueso de la deuda a largo plazo está
denominada en dólares. Como la determinación de
objetivos de inflación exige necesariamente un tipo de
cambio nominal flexible, y como las economías de la
región son sumamente abiertas y dependen en gran medida del
financiamiento externo, las perturbaciones cambiarias son
inevitables. Por esta razón, estos países no pueden
permitirse dejar de lado por completo el TC al conducir la PM a
un contexto de inflation targeting.

Antes de adoptar este régimen es necesario, en
estas economías altamente dolarizadas, que las regulaciones
sobre la posición de liquidez internacional de los bancos
deben ser ajustadas para asegurar que su capital este bien
protegido del impacto directo de las fluctuaciones
cambiarias.

Una estricta supervisión y un ajuste en las
regulaciones prudenciales pueden ser necesarios para asegurar que
los bancos incorporen adecuadamente en sus operaciones de
crédito los riesgos cambiarios anticipados implícitos
en la transición al nuevo régimen.

Por lo tanto la transición hacia un esquema de IT
debe ser gradual y bien programado. El sistema bancario necesita
ser sólido y puede requerirse implementar varias medidas
prudenciales para limitar su vulnerabilidad a fluctuaciones del
TC.

• ¿Qué caminos conoce para generar
  credibilidad?

Construyendo reputación, delegando y haciendo
contratos ad hoc.

• El triángulo adjunto es una
  representación de la trinidad imposible.

• ¿Qué indica la trinidad
  imposible?

• ¿En que momento histórico estuvo Uruguay
  cerca de A, de B y de C?

• Cerca de A, ¿es posible hacer política
  monetaria? Si la respuesta es afirmativa ¿Qué
  requisitos serían necesarios?

• ¿Cómo solucionan las economías
  más desarrolladas este dilema?

• ¿Cuáles son las dificultades para que
  funcione aquí?

• ¿Cómo definiría la reacción
  de la PM frente a choques transitorios o permanentes reales o
  financieros?

• ¿Cuáles son las principales razones
  para que un BC intervenga en el mercado de
  divisas?

¿Cuáles son los riesgos de dicha
intervención?

Intervenir en el mercado de divisas implica fijar el
tipo de cambio y esto tiene algunas ventajas como ser:

• Fija la tasa de inflación para
  los bienes transables y eso contribuye directamente a
  mantener la inflación bajo control.
• Si el tipo de cambio es creíble, se fijan las
  expectativas de inflación a la tasa de inflación
  del país de referencia. Se asegura la convergencia hacia
  la inflación del país cuya moneda se tomo como
  eje.
• Provee automáticamente de una regla de
  conducta de PM, lo que elimina el problema de inconsistencia
  dinámica. En la medida que se fija el tipo de cambio, no
  hay margen a la discrecionalidad.
• Tiene la ventaja de ser simple y claro, lo que lo
  hace fácil de entender para publico.

Así puede seguir mejor la
política y formar mejor sus expectativas.

Al intervenir el BC en el mercado de divisas, y fijar
el tipo de cambio, se generan ciertos
inconvenientes:

• Se pierde la posibilidad de hacer PM. Al fijar el
  TC el BC pierde el dominio de la oferta de
  dinero.

• Se es vulnerable a los ataques
  especulativos.

• Además tienden a favorecer las crisis
  financieras en los países menos desarrollados porque
  en estos países los problemas de información
  asimétrica son mayores que en los países
  desarrollados. Entonces son mas frecuentes los
  comportamientos de selección adversa y riesgo
  moral.

• El TC fijo tiene el inconveniente de que quita una
  señal, a una economía que esta siendo muy
  expansionista en los países subdesarrollados. En los
  países desarrollados la señal la da la bolsa de
  valores pero en los países subdesarrollados no hay
  quien de esa señal.

• ¿Porque la posición financiera a) de
  los prestamistas y b) de los prestatarios, podría
  tener un papel importante en el canal
  crediticio?

• Como los rezagos son grandes pero se pueden
  requerir metas temporalmente mas cortas, en el diseño
  operacional de un esquema de inflation targeting, Mishkin y
  Schmith Hebbel, dicen que el BC tiene tres caminos:
  ¿cuáles serian estos?

Para evitar la controlabilidad y el
problema de la inestabilidad de los instrumentos en un
régimen de inflation targeting hay 4 caminos que los
bancos centrales pueden tomar: Primero, pueden incluir
cláusulas de escape formal en el esquema de IT, para
así permitir ciertos errores bajo circunstancias
particulares.

Segundo, pueden fijar una inflación central en
vez de una inflación detallada, mejor un rango que un
número.

Tercero, pueden agrandar el rango del objetivo de
inflación.

Cuarto, pueden establecer un pronostico de metas de
inflación por varios años. Esto prácticamente es
inviable por eso sólo se consideran los tres primeros
caminos, para mitigar los problemas de
inestabilidad.

• ¿Por qué el pass through sería
  mayor en los países menos
  desarrollados?

• ¿Por qué los programas ortodoxos
  serían inicialmente recesivos? ¿Porque los
  heterodoxos lograrían evitar ese
  efecto?

La estabilización implica bajar la demanda, por
lo tanto bajar el gasto y disminuir la creación de dinero.
Para bajar el gasto, podemos disminuir el crédito a
través del uso de los encajes, las Omas o directamente
restringir el crédito.

Para disminuir la creación de dinero, debemos
aumentar las tasas de interés y así disminuir el
dinero en circulación o bajar la emisión primaria lo
que implica también una disminución del déficit
fiscal.

Al subir las tasas de interés se genera, en el
sector real, una caída en el nivel de actividad, esa
caída generaba un cierto nivel de recesión y
desempleo, que se volvía a acomodar después que se
acomodaban los precios.

El nivel de recesión dependerá de que si el
plan es inicialmente creído, porque si la gente sigue
ajustando los precios y salarios como venía
haciéndolo antes del plan, éste tiene muchas chances
de fracasar. Hay que destruir la indexación, y para evitar
estos problemas se crearon los planes de estabilización
heterodoxos, los cuales incorporan políticas de ingreso y
de desagio.

Las políticas de ingresos consisten en congelar
el nivel de precios y salarios si estamos en un plan de shock o
de lo contrario si estamos en un plan gradualista, fijar pautas
descendentes de los precios básicos.

Las políticas de desagio consisten, en poner una
ley o mecanismo de manera de establecer una modificación
de los contratos de forma tal que traten de tener el mismo
efecto real que tendrían si no hubiera habido un plan de
estabilización.

Estas políticas que se agregan a los
planes heterodoxos son para generar credibilidad. Ahora bien,
las políticas de ingreso deben ser complementarias y no
sustitutivas de las políticas de demanda. Los precios
deben ser fijados por un período corto.

• ¿Qué factores no vinculados a la
  rentabilidad, favorecieron la dolarización de la
  economía uruguaya?

Los altos niveles de inflación sufridos en
nuestro país durante mucho tiempo llevaron a que todo
estuviera indexado, tomando como referencia al tipo de cambio.
Esto se hacía para contrarrestar la perdida de valor que
provocaba la inflación.

REACCION DE LA POLITICA MONETARIA AL
TIPO DE CAMBIO

Una variable que puede ser importante en el contexto
de economías abiertas es el tipo de cambio. Cuando el
pass-through del tipo de cambio a los precios es alto, el tipo
de cambio asume un papel muy importante en la política
monetaria. Sin embargo, la respuesta de la PM a los cambios en
el TC depende la posibilidad que tengan los BC de usar otros
instrumentos.

• y (B) Si el tipo de cambio se deprecia
  debido a un shock temporal, la tasa de interés se
  mantiene incambiada. Esto es así porque esos
  movimientos en el tipo de cambio no tienen efectos sobre
  las expectativas de inflación y los bancos centrales
  que reaccionan a la inflación indirectamente deben
  tener en cuenta las consecuencias de los movimientos en el
  tipo de cambio para su política.

• Si el tipo de cambio se deprecia debido a un shock
  permanente como puede ser un deterioro de los términos
  de intercambio o un shock negativo sobre la productividad.
  En principio una mejor política podría ser
  ajustar otras políticas como puede ser la fiscal,
  alineando la absorción de la economía.

• Si el shock sobre el tipo de cambio es permanente
  y recae sobre el sector financiero (por ejemplo una salida
  de los capitales del país) una suba de la tasa de
  interés puede ser una respuesta apropiada para
  estabilizar el producto y la inflación. Mientras la
  depreciación de la moneda incrementa la demanda
  externa y los precios, una tasa de interés puede
  reducir la demanda doméstica y estabilizar la
  inflación.

Sin embargo, en la práctica, muchas
economías emergentes intervienen para estabilizar el tipo
de cambio cambiando las tasas de interés y la escala de
esa intervención también tiende a ser larga. Surge
así la pregunta sobre cuales son los factores que provocan
esta conducta. Una razón, consistente con la teoría,
es que mayores depreciaciones de la moneda en economías
emergentes son de hecho, debidas a shocks financieros, y
siempre terminan en inflación.

Segundo, shocks del tipo de cambio
tienden a ser largos y persistentes en las economías
emergentes, lo que puede crear un dilema para el banco central.
Si elige absorber la depreciación del tipo de cambio, esto
tiene el riesgo de overshooting la meta de inflación y
perder credibilidad.

Al mismo tiempo, defender la moneda puede
requerir elevar la tasa de interés a un nivel muy alto, lo
que puede llevar a grandes pérdidas del
producto.

En un estudio reciente Ho y McCauley,
mostraron que las economías emergentes que perdieron sus
objetivos de inflación son aquellas que generalmente
experimentaron una clara volatilidad del tipo de
cambio.

Esto sugiere que los bancos centrales
deben estar listos para elevar las tasas cuando se enfrenten
con grandes depreciaciones de la moneda.

Pero pueden, al mismo tiempo, prevenir
claras contracciones de la economía incluso al costo de
perder el objetivo de inflación.